央行酝酿新工具打造中国式微调

　　 流动性来源悄然生变，再贷款和定向降准将成主渠道

　　央行酝酿新工具打造中国式微调

　　或推PSL加强中期利率引导，政策工具渐向“价格型”转换

　　外汇占款低增速或成为常态。央行最新数据显示，5月金融机构新增外汇占款仅为387亿元，环比下降逾六成。多数机构判断，这一趋势将导致银行体系流动性供给变化。未来基础货币投放渠道或将从外汇占款为主转向更为侧重再贷款、再贴现等途径。

　　分析人士认为，随着外汇占款对基础货币的影响力减弱，基础货币投放机制发生变化，未来货币政策有效性将增强，调控模式也将有所创新。在总量保持稳定的同时，“微刺激”将更有针对性、更加结构化，政策工具也将从“数量型”逐渐转换至“价格型”。

　　 势迁

　　 基础货币供给渠道生变

　　过去十多年，外汇占款一直是我国基础货币投放的主渠道。但从2012年开始，外汇占款增速即出现趋势性下降。今年以来，外汇占款少增现象更加明显。央行数据显示，4月金融机构外汇占款增长1169亿元，创8个月新低。5月金融机构新增外汇占款仅为387亿元，较4月下降782亿元，下降幅度逾六成。

　　招商证券研发中心宏观研究主管谢亚轩表示，外汇占款低增速或成为常态。中国农业银行战略规划部高级分析师范俊林认为，内外部环境变化致外汇占款增长放缓。未来几年需年增基础货币2万亿至3万亿元，外汇占款难以满足基础货币投放需求。基础货币年缺口在1万亿至2万亿元之间，央行需要拓展基础货币投放渠道，以确保实现M 2增速目标。再贷款、再贴现可能成为未来一段时间我国基础货币投放主要渠道。

　　民生证券认为，外汇占款不升反降反映市场结汇意愿减弱，跨境资本流入趋缓。外汇占款趋弱既有央行主导因素，也有被动因素。外汇占款对基础货币影响力减弱，定向宽松是未来流动性释放主要渠道，再贷款和定向降准将成为基础货币主要投放渠道，资本账户开放也将顺势推进。

　　国信证券宏观分析师钟正生认为，今年央行提供长期流动性的首选不是降低存款准备金率，而是再贷款。在经济下行时期，降准势必引起平台债务再扩张，而在美联储今年退出Q E时，降准也会给跨境资本流动和人民币汇率带来很大不确定性。钟正生认为，再贷款作为首选有三大优势：一是可拓展长期基础货币投放渠道，提升商行的资产扩张能力和货币乘数；二是可进一步拓宽使用范围，配合财政政策定向发力；三是开展再贷款无需向市场披露。

　　 创新

　　 央行酝酿新政策工具

　　货币供给模式的变化，也给监管层创新调控模式，将“数量型”工具转换为“价格型”工具创造了空间。

　　据媒体日前报道，央行正在创设一种新的基础货币投放工具———抵押补充贷款(PSL)。从PSL的定义、期限来看，和再贷款非常类似，不过再贷款是一种无抵押的信用贷款。

　　据悉，这并非央行第一次创设新工具。最近两年，央行频频引入新的货币政策工具。2013年，在调节市场流动性方面先后创设了短期流动性调节工具(SLO )和常设借贷便利(SLF)，以进一步增强央行流动性管理的灵活性和主动性。其中，SL O作为公开市场常规操作的必要补充，以7天期内短期回购为主，采用市场化利率招标方式开展操作。SLF主要功能则是满足金融机构期限较长的大额流动性需求，其最长期限为3个月，目前以1至3个月期操作为主。

　　业内分析人士指出，此前SLO的创设有助于更短期限的市场利率的形成，而PSL的创设，则是借PSL的利率水平来引导中期政策利率，以实现央行在引导短期利率之外，对中长期利率水平进行引导。这也被视为央行货币政策正在逐步从“数量型”工具向“价格型”工具的转变。

　　对于PSL的创设，兴业银行首席经济学家鲁政委评论称，手里多件工具，总比赤手空拳强。但有新工具，就会有新任务。比如，在同时控制多个期限利率时，是否能符合市场形成收益率曲线原理。在无通胀目标制保证的前提下，央行如何保证其对中期利率的设定是合理的。当然，降低部分融资成本似乎是可以的。