“年内新增信贷扩张”受困需求 降息降准惯性回潮

　　12月11日上午，中央经济工作会议接近尾声，一则来自路透的消息却横空出世，赚尽眼球。传言称，央行正在放松合意贷款和存贷比的执行力度，以鼓励银行加快贷款投放，而全年新增信贷将控制在10万亿元人民币以内。

　　对此，某国有大行地方支行行长告诉21世纪经济报道记者，目前还没有收到相关信贷政策调整或者加大放贷力度的消息，目前银行存贷比距离75%的限制还有一段距离，并非是银行不放贷，而是有效信贷需求不足。贷款审批还是有难度，特别是产能过剩行业，经济增长放缓、不确定性增加了银行对信贷质量的担忧，“惜贷”情绪较浓。

　　而民生证券研究院执行院长管清友认为，在经济下行和通缩压力下，出于金融风险防范的考虑，货币仍会宽松。

　　当日晚间，中央经济工作会议给出了答案，明年的“货币政策要更加注重松紧适度”。

　　显然，这一表述较大区别于2013年年底会议的“要保持货币信贷及社会融资规模合理增长，改善和优化融资结构和信贷结构，提高直接融资比重，推进利率市场化和人民币汇率形成机制改革，增强金融运行效率和服务实体经济能力”。

　　细节的变化透露着新的信号。

　　信贷需求难题

　　对于路透等外媒的上述传言，货币当局并未予以回应。

　　但这种沉默，却仍被市场理解为放松银根、鼓励商业银行放贷的重要信号。

　　申银万国证券李慧勇认为消息基本靠谱，一方面经济疲弱，四季度发改委新批了一些项目需要资金进行配套；另一方面，部分银行信贷额度已用完，需要增加。

　　那么，10万亿究竟意味着什么？

　　根据央行公布的数据，今年前10个月，人民币贷款增加8.23万亿元，如果以10万亿为目标，11月和12月的新增信贷平均将达到9000亿，这将大幅超越历史均值水平，2010-2013年11月和12月新增信贷平均为5700亿和5100亿，规模相差约1倍的水平。

　　国信证券指出，总之，央行鼓励商业银行多放贷、早放贷、放一般贷款是事实，给了商业银行更多放贷空间也是事实。但是，要把这10万亿的传言理解成今年新增信贷的下限，以为往年1月才会出现的信贷盛宴开始提前了就有点牵强了。

　　背后的逻辑是，要达到10万亿规模也并非易事。

　　国信证券进一步指出，信贷不是想放就能立马放出去的，没有理由认为短短一月之后，信贷需求即有大幅反弹。再者，商业银行给地方城投平台贷款的渠道已经或即将受阻，这部分钱怎么配套地方的基建项目还是个问题。

　　管清友预计，估计今年新增信贷应该很难超过9.5万亿。如果央行在行政上强制银行放贷，最后银行也只能依靠票据“冲量”。

　　也就是说，制约信贷规模的因素并非信贷供给。

　　国信证券指出，现在信贷供给端不是主要矛盾，实体经济融资需求疲弱才是主要矛盾，这从今年10月份票据融资仍在“冲量”中即可看出，往年10月随着年度信贷额度即将用尽，票据融资往往是缩量甚至转负的。

　　很显然，真正制约银行信贷投放的是实体经济下行和银行对信贷资产质量担忧。

　　背后的逻辑亦好理解。

　　首先，地方政府信用饥渴被抑制，领导班子的债务考核压力增加开始谨慎借债。其次，房地产库存高企，存量住房供给过剩开始抑制开发商开工意愿。最后，经济增长中出现积极变化，第三产业占比上升，而经济转型赖以维持的第三产业并非资金密集型，所以信贷数量出现滑落是必然。但第三产业尚不能完全接力过去的传统引擎，经济转型过程中的不确定性也必然增加了银行对信贷资产质量的担忧，开始谨慎放贷。

　　不过，在这样的背景下，货币的宽松成为共识，降息降准的预期也再度升温。

　　降息降准预期再升温

　　12月9日至11日，中央经济工作会议在北京举行，货币政策自然备受关注。

　　会议指出，明年要保持宏观政策连续性和稳定性，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。积极的财政政策要有力度，货币政策要更加注重松紧适度。

　　细节用语的变化，传递着怎样的信号？中金证券指出，积极财政政策和稳健货币政策的内涵已经发生变化。

　　虽然2011年以来，财政政策一直称为“积极”，但这次提到积极的财政政策要有力度。招商证券宏观分析师谢亚轩告诉本报记者，财政政策“要有力度”将体现在2015年赤字目标的扩大、财政支出规模的增加和节奏的加快等多个方面。基建投资力度将进一步加码，提高其对冲地产投资下行的能力。

　　多位市场人士对降息降准表达了预期。

　　民生银行首席研究员温彬也指出，稳健货币政策强调了灵活性，注重松紧适度，这表明可以根据宏观经济金融形势的变化，对利率、汇率和存款准备金率进行适度、相应调整。同时，对于结构性问题还会继续采取定向的货币政策手段，预计2015年降准2次、降息1次。

　　对于降息，谢亚轩告诉本报记者，目前通胀水平比较低，实际利率会相对偏高，所以利率有下调的空间。但是，考虑到降息一项慎用，次数不会太多。时间点则要看情况，一个看通胀走势，二是看前段时间降息、加快信贷投放节奏等一系列政策效果。

　　对于降准，谢亚轩认为，此前存款准备金率在20%左右的高位，主要是因为在人民币汇率升值预期背景下，外汇持续流入，而央行持续干预外汇市场，被动基础货币投放偏多。随着今年央行慢慢退出外汇市场干预，强势美元背景下导致外汇占款规模缩小，需要降准弥补外汇占款的“缺口”。

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